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聯(lián)系人：韓經(jīng)理
2005年對(duì)能源、材料來(lái)說(shuō),又是一個(gè)好年景。一年中石油市場(chǎng)上升41%,基礎(chǔ)金屬材料市場(chǎng)上升28%(圖1),同年全球股市回報(bào)為20%,債市為4%(新興行情債市11 %)。用一位對(duì)沖基金經(jīng)理的話說(shuō),只要投資石油、商品,閉著眼睛也賺錢。
筆者認(rèn)為,2006年還會(huì)重復(fù)同一個(gè)故事,石油及礦石將連續(xù)第三年拋離股市、債市和匯市,成為金融投資之星?？春檬图吧唐分饕谌齻€(gè)理由:需求持續(xù)強(qiáng)勁、供應(yīng)增長(zhǎng)緩慢、世界上游資太多。
首先,各項(xiàng)領(lǐng)先指標(biāo)一致指向世界經(jīng)濟(jì)活動(dòng)重新加速。預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率在今年可以達(dá)到4.9%,高過(guò)去年的4.5%,僅比近年最高值的5%(2004年)低0.1%。而且經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力進(jìn)一步多元化,不再是美國(guó)消費(fèi)一枝獨(dú)秀,美國(guó)的企業(yè)投資、歐盟、日本、中國(guó)、印度的增長(zhǎng)均會(huì)進(jìn)一步加速。強(qiáng)勁的需求,是能源、材料行情向好的最重要保障。
世界經(jīng)濟(jì)在走向全球化,生產(chǎn)和服務(wù)外包規(guī)模越來(lái)越大,帶動(dòng)了以中國(guó)、印度為首的一批新興國(guó)家的經(jīng)濟(jì)起飛。隨著收入水平的提高,新興國(guó)家對(duì)能源、材料的需求大增,但發(fā)達(dá)國(guó)家并未減少對(duì)汽油、首飾的需求。可以說(shuō),新興國(guó)家的崛起,墊高了世界總需求的基數(shù)。這是一個(gè)結(jié)構(gòu)性變化,使這個(gè)牛市更長(zhǎng),市場(chǎng)升幅更大。
其次,盡管市場(chǎng)急升,能源、材料的產(chǎn)能擴(kuò)張速度遠(yuǎn)比想像的慢。經(jīng)歷過(guò)上世紀(jì)90年代大低潮的生產(chǎn)商,在新增產(chǎn)能上持觀望態(tài)度,至少在今后兩年內(nèi)石油及多數(shù)礦石的產(chǎn)能增長(zhǎng)仍落后于需求。以石油為例,國(guó)際能源組織預(yù)計(jì)今年石油需求上升1.7%(很可能低估了),而供應(yīng)僅微增1.2%。
產(chǎn)能擴(kuò)張緩慢,有其歷史背景。上一輪漫長(zhǎng)的熊市中,采礦專家被排擠出管理層,金融專家紛紛坐正。這批人關(guān)注股東回報(bào),搞并購(gòu)是內(nèi)行,開新礦則是外行。并購(gòu)只涉及資源所有權(quán)的轉(zhuǎn)讓,并不增加世界產(chǎn)能總量。另外,熊市時(shí)削減開支最多的是勘探,沒(méi)有新發(fā)現(xiàn)的儲(chǔ)量,就限制了生產(chǎn)擴(kuò)張。
最后,全球游資太多,投資渠道不夠。前幾年的超低利率水平和超寬松金融環(huán)境,造成游資泛濫。可供投資的資產(chǎn)供應(yīng)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)趕不上資金的增長(zhǎng),股市、債市回報(bào)率越降越低,于是游資涌向能源、材料這些剛剛邁出熊市的另類資產(chǎn)。在石油期貨行情上,1/4的合同掌握在對(duì)實(shí)物并無(wú)興趣的對(duì)沖基金手中。最近連以長(zhǎng)期投資為目標(biāo)的退休基金,也將大量資金投向能源、材料行情。水漲船高,市場(chǎng)上揚(yáng)是自然的。
世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)多處在經(jīng)濟(jì)周期的中點(diǎn)(mid-cycle)。經(jīng)濟(jì)好像穩(wěn)定下來(lái)了,但隨時(shí)有進(jìn)一步下滑的風(fēng)險(xiǎn);加息周期大致見(jiàn)頂,但息口下一步是升是降目前還難以預(yù)計(jì)。此時(shí)股市、債市都缺乏方向感,房?jī)r(jià)更是高處不勝寒,于是成就了商品這一另類投資工具。
順便提一句,筆者看好大宗商品中的礦石部分,但對(duì)內(nèi)襯不銹鋼復(fù)合管、電解鋁等中游商品則不看好。如果中國(guó)房地產(chǎn)今年向好,內(nèi)襯不銹鋼復(fù)合管市場(chǎng)、鋁價(jià)會(huì)小有反彈,不過(guò)這些領(lǐng)域的產(chǎn)能過(guò)剩太嚴(yán)重。
在各類商品材料中,筆者最看好黑金(石油)和黃金。去年第四季度石油市場(chǎng)的回落,筆者認(rèn)為是暫時(shí)的。世界經(jīng)濟(jì)在加速,全球庫(kù)存處低位,剩余產(chǎn)能很有限,這些是油價(jià)重新向上的基本理由。中東和伊朗兩大火藥桶中任何一個(gè)出事,必然引起石油市場(chǎng)飆升。值得一提的是,石油期貨現(xiàn)有凈沽空3萬(wàn)張合約(圖2)。當(dāng)這些合約平倉(cāng)時(shí),油價(jià)反彈可期。
黃金升勢(shì)起步較遲,但近來(lái)頗有破竹之勢(shì)。亞洲各國(guó)央行近年來(lái)積累下大量外匯儲(chǔ)備,其中大部分存放于美元資產(chǎn)。這些央行近月紛紛將部分資產(chǎn)轉(zhuǎn)成黃金,是這一輪金價(jià)升勢(shì)的動(dòng)力之一。相信隨著美元匯率轉(zhuǎn)弱,黃金在外匯儲(chǔ)備中的比率還會(huì)提高。同時(shí),海灣國(guó)家(石油資金)、中國(guó)印度(外包資金)對(duì)黃金的消費(fèi)需求也呈雙位數(shù)增長(zhǎng)。
有人會(huì)說(shuō),今天的石油、黃金市場(chǎng)已經(jīng)很高了。石油在1980年時(shí)每桶39.5美元,比今天的市場(chǎng)無(wú)疑低出許多。不過(guò),如果去除通脹因素,今天的油價(jià)只有當(dāng)年的60%(圖3)。黃金在1980年的高位為每盎司670美元,今天金價(jià)不過(guò)是當(dāng)年的80%,去除通脹因素后更僅有30%。
2006年伊始,世界政治、經(jīng)濟(jì)便充滿了變數(shù)。除了恐怖主義陰霾和伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng),后沙龍時(shí)代的中東局勢(shì)、俄羅斯/烏克蘭天然氣之爭(zhēng)背后隱含的能源運(yùn)輸風(fēng)險(xiǎn)、伊朗核子項(xiàng)目可能引發(fā)的戰(zhàn)爭(zhēng)風(fēng)云等,任何一個(gè)突發(fā)事件都可能觸發(fā)油價(jià)、金價(jià)飆升。而且,隨著美聯(lián)儲(chǔ)利率正?；M(jìn)入尾聲,美元匯率估計(jì)會(huì)重返弱勢(shì)軌道。美元疲弱往往與油價(jià)、金價(jià)上升聯(lián)在一起。
商品市場(chǎng)往往每7-8年一個(gè)周期。由2002年起步的市場(chǎng)升勢(shì),早晚有逆轉(zhuǎn)的一日。新興國(guó)家的需求、產(chǎn)能擴(kuò)張的延緩以及過(guò)多的游資可以推遲市場(chǎng)調(diào)整的時(shí)間,不過(guò)天下沒(méi)有不散的筵席。日本經(jīng)濟(jì)的衰退以及蘇聯(lián)解體觸發(fā)了1990年代初的調(diào)整;亞洲金融危機(jī)和長(zhǎng)期資本破產(chǎn)帶來(lái)了1990年代末的調(diào)整。能源、材料市場(chǎng)的決定性回落,多由意想不到的危機(jī)拉開序幕。這是商品投資的風(fēng)險(xiǎn)。
